沙特阿美IPO或再度重启 吸引国际市场关注

沙特阿拉伯西北海岸的迈尼费油田27个人工岛呵护海洋生态环境。 沙特阿美 供图

沙特是‘一带一路’油气合作的重要国家，也是中国的重要战略合作伙伴。如果最终沙特阿美实现IPO，这将为外国石油公司参与沙特阿拉伯的油气业务提供难得的投资机会。”

据彭博社7月3日消息，在搁置近一年后，沙特阿美石油公司(Saudi Arabian Oil Company，简称沙特阿美)已重启其首次公开募股(IPO)工作。沙特能源大臣兼阿美石油公司总裁哈立德·法利赫(Khalid Al-Falih) 7月2日表示：“沙特阿美的IPO进程从未完全搁置，会在2020年至2021年的时间框架内实现，但沙特尚未准备好宣布具体时间。”沙特阿美于2016年首次宣布IPO计划，称其将出售5%的股份，拟融资1000亿美元。如果实现，这将成为迄今为止全球最大规模IPO。

　　因时而变“最大IPO”的前世今生

沙特阿美石油公司是沙特阿拉伯最核心的国有能源公司，也是全球最大的石油化工企业。公司主要业务有国内原油、天然气的开采与销售，以及下游炼化业务三块。据公开资料显示，沙特阿美石油公司持有约2611亿桶石油资产，占全球已探明石油储量的15%，该储量是全球市值最大的石油上市公司埃克森美孚的12倍。尽管长期以来阿美石油一直存在上市传闻，但沙特官方2016年1月才正式提出该计划。沙特王储穆罕默德·本·萨勒曼在当年推出“2030愿景”改革计划，将沙特阿美上市作为推动改革的重要途径，并对于公司整体估值2万亿美元。自此，该IPO获得各方关注，国际资本市场对公司估值、上市方式、上市地点等方面的争论不断。

IPO计划出台后，沙特国内不遗余力地为沙特阿美IPO铺平道路。沙特政府对油气行业大规模减税，将税率从85%降至50%。在此之前，沙特阿美不仅要承担高昂的税负，每年还要将收入的20%上缴给沙特王室，这显然不利于投资者的利益。沙特政府还将沙特阿美曾经享有的永久开发生产经营权变更为40年，到期后该公司可以要求续期。在公司层面，沙特阿美从国有石油公司改制为股份公司，并任命了新的董事会成员。此外，还聘请了摩根大通、摩根士丹利和汇丰控股作为本次IPO的财务顾问。

然而IPO计划却一路推迟。2018年8月，沙特国王萨勒曼·本·阿卜杜勒·阿齐兹亲自叫停计划。在IPO进程搁置后，沙特阿美今年3月宣布以691亿美元收购本国石化产品巨头沙特基础工业公司70%的股权，因此，据推测上市的部分将很有可能包含上游、中游在内，成为一家全产业链的石油公司。沙特阿美还于今年4月成功发售总价120亿美元的债券，并吸引全球投资者逾1000亿美元资金，在国际资本市场的首次亮相即打破了新兴市场经济体的发债纪录，而1000亿美元刚好相当于阿美期待的IPO融资规模。

　　内忧外患上市之路势在必行

沙特阿美IPO是国内形势和国际竞争共同作用下产生的决策。在沙特国内，上市的根本动因是以萨勒曼王储为代表的沙特精英阶层迫切希望推动沙特经济转型，以实现经济多元化发展。一是，长期单一经济结构造成财政脆弱。沙特经济的公共部门受惠于石油产业且机构臃肿，私有部门则高度依赖于石油业上游的公共部门，经济受国际石油市场行情的牵制。同时，沙特的制造业和科技产业落后，服务业则由少数与王室关系密切的商业巨头所垄断。虽然沙特一直希望经济多元化，但石油收入占沙特国家财政收入70%以上。沙特国王萨勒曼曾在公布2018年财政预算的讲话中强调，沙特政府计划于2023年实现财政收支平衡，并继续努力将经济对石油的依赖度降到50%。二是，人口结构年轻化导致的高失业率。和其他阿拉伯国家一样，沙特人口结构极为年轻，70%的人口在30岁以下，并且大部分人缺乏就业所需的技能和教育，沙特目前的官方失业率约为12%。“阿拉伯之春”席卷中东多国后，沙特更是通过高福利安抚本国民众。沙特民众依赖于像沙特阿美这样的国有公共部门提供就业和社会保障功能及高福利待遇，私营部门85%左右的工作由外籍劳工占据。三是，石油价格低迷导致沙特财政平衡难以为继。油价波动的主因依然是石油输出国组织(OPEC)减产力度与美国页岩油产量增速之间的博弈。2011年后，石油价格一路走低，为弥补财政缺口，沙特阿美作为政府手中价值最高的一块资产，也从“非卖品”进入到了出售范畴。

外部环境方面，来自国际形势及能源格局的压力，也使沙特通过寻求IPO来赢得博弈。一方面，美国页岩油改变了国际能源市场的内在逻辑。这使沙特主导的OPEC在全球石油市场中的影响力急剧下降，沙特正在从全球油价制定者的角色降级到库存管理者。这一根本逻辑变化，使得沙特阿美的深层估值逻辑发生根本扭转，陷入了“不卖则更贬值”的怪圈。随着页岩油的低成本优势逐渐显现，沙特掌控石油市场份额会变得越发困难，这也使得沙特阿美上市的前景变得不明朗。为此，OPEC多国表示减产，沙特带头控量。“减产”对于短期价格的抬升立竿见影，但是价格的上涨会带动美国页岩油的增产，引发新的博弈。另一方面，作为中东最大的经济体，沙特希望通过外部多元化的合作方式，维持中东地区格局稳定，并期待通过阿美IPO调整中东内部权力格局，提高地区事务参与度。

　　选择与摇摆IPO为何延宕不断

沙特国内短期财政压力减轻、政治格局趋稳使本次IPO迫切性减缓。2018年以来，产油国“减产协议”作用明显，国际油价进入上升通道，布伦特原油价格已从2016年1月最低点时的30美元/桶攀升至当前的65美元/桶左右，国际投行高盛表示维持2020年布伦特原油价格为60美元/桶的预期(数据来源于万得)。除油价外，沙特政府还通过2017年的“反腐风暴”收缴了巨额资金，并通过发债筹集了1000亿美元的超额认购，大大缓解了财政捉襟见肘的窘境。随着油价回升，沙特通过OPEC发挥国际政治“翘板”作用更加顺畅。2017年，新王储穆罕默德·本·萨勒曼上台后，推动沙特内部收紧国家开支、大力发展私营领域和吸引外国投资，同时也进行了一系列社会改革，国家政局趋于稳定，因此沙特阿美IPO不再迫在眉睫。

IPO需要使沙特阿美将全面的财务透明度暴露于市场，成为沙特方面的一大顾虑。虽然沙特阿美被认为是沙特最高效、最国际化的机构，但仍存在诸多官僚决策体系低效和内部腐败等问题。一旦上市，从股份构成到决策机制再到人员构成，都将变得更加国际化和透明化。虽然提高公司透明度对激发投资者的兴趣至关重要，但沙特阿美从未公布过财报，而且公司管理层尚未对提高运营透明度达成共识，特别是石油产能、公司治理机制等核心问题。较低的透明度影响了对证券交易所的选择，也增加了上市的成本和时间。

沙特高层人士对公司上市存在的分歧，也使阿美IPO举棋不定。他们中的一些人认为，这是将本国石油资源低价出售给外国公司，并希望油价稳定至55～60美元/桶时再上市。此外，一些人还担心公司上市带来大量资金流入会导致国内通货膨胀，对经济稳定产生不良影响。还有人提出，希望仅将外部资金限定用于财务投资，而这与融资最初的愿望是相违背的。此外，沙特政府与基金经理对沙特阿美的估值也存在极大差异。

国际资本市场的变化无疑也延缓了阿美IPO的进程。2018年全球主要股指普遍下跌，全球贸易摩擦和金融环境发生巨大变化，风险和不确定性上升，经济下行风险逐渐累积。在过去的一年中，全球资本市场“黑天鹅”事件频现，美联储持续加息和缩表引发全球流动性拐点，新兴市场受贸易摩擦影响，经济增长同步性有所减弱。世界交易所联合会(WFE)统计数据显示，过去一年全球IPO活动明显放缓，IPO数量和筹资额双双下降，市场波动加剧，全球各大证券交易所上市资源争夺日益激烈。在此环境下，沙特阿美在全球各大股交所上市都会遭受较为严格的审查，法律风险和不确定性增大。

　　变革与合作未来驶向何方

沙特阿美不仅是沙特的经济命脉与核心资产，而且在世界能源市场举足轻重。尽管搁置已久，但阿美石油IPO的深层必要性仍然存在，沙特阿美IPO仍是沙特撬动国际资本市场关注的重要支点。在国际环境方面，沙特重启阿美IPO还需几个条件更加成熟：一是石油价格重新回到下行通道。IMF对2019年全球经济一直持悲观态度，随着全球贸易战愈演愈烈，主要经济引擎减速，特别是能源进口大国增速回落，使石油需求面更加萎靡。二是资本市场进入紧缩期。随着美国持续加息，全球资本市场过剩的格局正在逆转。资本越来越贵的情况下，沙特政府筹资来源缩窄，必然重新开始启动核心资产出售的工作。

沙特阿美IPO的一举一动都吸引着全球资本的紧密关注。世界多国政要、证券交易所和企业都在积极与沙特接触。美国总统特朗普曾发布推特称支持沙特阿美赴美上市，英国则修改监管政策，为国有公司的上市铺平道路。中国财团、道达尔公司、俄罗斯石油公司等方面也对购买沙特阿美的股份表示感兴趣。全球交易所更是就沙特阿美上市地点展开激烈竞争，纷纷摩拳擦掌希望拿下这桩大买卖，这背后是各国对沙特国内优质资产定价权的渴求。中国希望在本次IPO过程中加强与沙特阿美的战略合作，从经济利益来看，以股权形式锁定石油资源是中国在中东等产油区的一大策略。而从沙特的角度，作为中国的主要石油供应国，通过股权合作加强出口，对于稳定沙特的石油市场地位至关重要。为吸引沙特阿美在中国香港上市，香港交易所已陆续推出多项政策。港交所行政总裁李小加称，如果能实现香港和内地IPO市场的互联互通，将帮助港交所吸引沙特阿美来港上市。2017年12月，香港特区行政长官林郑月娥更是率团与沙特国王萨勒曼及沙特阿美董事长法利赫会面，以推动该事宜。

沙特是“一带一路”油气合作的重要国家，也是中国的重要战略合作伙伴。如果最终沙特阿美实现IPO，这将为外国石油公司参与沙特的油气业务提供难得的投资机会。此外，如果沙特阿美能够获得市场给出较高的估值水平，那么包括中国在内的油气产业链的相关企业的估值都有望得到提升。沙特阿美很大可能首先开始私有化下游项目和非核心资产，中国的能源企业应结合沙特阿美的能源布局需要，发挥中国在该领域的产业优势，加大石油相关基础设施建设投资，例如输油管线、码头等设施建设，从而争取建立合作典范，增加战略协同性，为未来进一步扩大与沙特的油气合作奠定基础。　　

沙特阿美公司生产及储量规模

沙特阿美公司石油产品分地区出口量（百分比）